核心观点：若Momenta后续无法在智驾、物理具身智能等领域验证其技术的第股泛化能力，上市后的上市股价可能承压。

文｜《财经》研究员 王文彤
编辑 | 尹路

7月8日，物理被誉为“物理AI（人工智能）第一股”的第股Momenta（6880.HK）正式在港交所挂牌上市。根据最终配售结果，上市本次发行价定为295.6港元/股，物理合计募集资金68亿港元。第股

上市首日，上市Momenta开盘报301港元/股，物理较发行价上涨1.8%，第股盘中最高涨幅达6.5%，上市总市值突破700亿港元大关。物理

以2025年24.13亿元的第股营收计算，Momenta的上市市销率（P/S）超过25倍，这一高估值折射出资本市场对其未来增长潜力的强烈预期。此外，其收入模式从单一的项目制向“项目制+授权制”双轮驱动转型，也成为市场关注的焦点。

某行业资深分析师向《财经》指出，市场已为“物理AI第一股”支付了稀缺性溢价。然而，若Momenta后续无法充分证明其在智能驾驶、具身智能等前沿领域的泛化能力，上市后的股价可能会面临一定的调整压力。

Momenta创始人兼CEO曹旭东在上市仪式上表示，未来公司将依托“物理AI”技术底座，拓展机器人多场景服务，加速物理AI技术迭代，并依托中国AI产业基础参与全球技术竞争。

但在迈向“物理AI”之前，Momenta需先确立其在智驾市场的领先地位。据CIC灼识咨询发布的蓝皮书数据显示，2025年3月至2026年2月期间，在中国第三方城市NOA（导航辅助驾驶）供应商市场中，Momenta市占率达64.5%，稳居行业第一。

披露数据显示，搭载Momenta系统的量产车辆规模已突破100万台，成功交付超过100款量产车型，累计定点车型超过210款。目前，Momenta已与全球24家车企建立合作关系，在全球排名前10大的车企中，已有9家成为其合作伙伴。

十年磨一剑：从创业到独角兽的蜕变

2016年，30岁的曹旭东创立Momenta。在当时的自动驾驶创业潮中，他既无百度系背景，也无海外留学光环。

曹旭东本科毕业于清华大学工程力学专业，博士阶段退学后进入微软研究院从事AI研究；2014年加入初创AI公司商汤科技，2016年以研发总监身份离职创业。

尽管Momenta在2018年便成为中国首个智驾独角兽，但随后经历了一段痛苦的组织调整期。核心技术人员离职曾引发市场担忧，当时曹旭东的主要精力在于推动公司从松散、偏研究型的组织，转型为以客户和产品为导向的企业。

转机出现在2021年，Momenta获得上汽集团旗下智己品牌的前装量产订单，并在一年内完成10亿美元融资。借助上汽智己的成功量产，Momenta打开了市场大门，逐步成长为如今的市占率冠军。

一位Momenta早期投资人曾对《财经》表示，Momenta不同于早期其他热衷于搭建测试车、沉浸在技术乐观主义中的自动驾驶公司，它更像一家“数据公司”。

Momenta的核心战略口号是“一个飞轮两条腿”。曹旭东旨在实现L2量产的同时，以数据飞轮驱动最终实现规模化的L4自动驾驶。

• L2量产业务：持续提供真实道路数据与现金流；
• L4业务：不断验证技术能力上限，并反哺量产体系升级。

这两条业务线共享同一套世界模型与数据体系，在数据积累、模型训练和产品落地之间形成持续迭代的正向飞轮。

布局“物理AI”：从智驾到具身智能的延伸

除了智能驾驶，Momenta的最新战略重心已瞄准“物理AI”，这也是2026年各家智驾企业热议的话题。

“物理AI”是指让AI基于物理世界的常识处理真实世界问题，并与真实世界高效交互。这意味着智驾企业的竞争焦点，正从单纯比拼传感器数量、算力参数，转向建构物理世界的底层架构。

2026年4月25日北京车展上，Momenta举办了“Momenta R7，物理AI序章”主题分享会，推出了R7强化学习世界模型。

与传统的模仿学习不同，强化学习模型通过设定奖励与惩罚机制，在反复试错中自主优化决策模型。这不仅能在行为上学习人类驾驶模式，更有望在安全性与可靠性等维度逼近甚至超越人类极限水平。

曹旭东认为，“物理AI”的核心在于数据闭环和商业闭环，两者将形成正反馈。相比通用机器人，智能驾驶更早具备规模化数据闭环和商业闭环的条件，因此有望成为“物理AI”的序章。

在乘用车、Robotruck（自动驾驶卡车）和Robotaxi（自动驾驶出租车）实现规模化落地后，“物理AI”技术将扩展至机器人等领域。

曹旭东在近期接受采访时表示，计划于2027年开始投身具身智能研究。他判断，到2030年，家庭机器人将迎来拐点，进入大规模商业化阶段。

在“物理AI”之外，Momenta还在探索从纯软件公司向硬件层延伸。目前，其与新芯航途联合研发的芯片X7已搭载于上汽大众ID.ERA 9X车型。若该芯片后续实现大规模量产，Momenta将成为继地平线、华为之后，第三家实现软硬一体化的供应商。

商业模式重构：从项目制到授权制

招股书显示，Momenta营收从2023年的7.43亿元增长至2025年的24.13亿元，两年间增长超过两倍。

在亏损方面，2025年Momenta录得34.58亿元账面净亏损，但其中28.43亿元来自优先股公允价值变动，占比高达82.22%。这是上市前特有的会计处理方式，上市后将转入所有者权益，不影响其实际现金流和盈利能力。

剔除该项及其他开支后，2025年Momenta的经调整净亏损为3.03亿元，亏损率收窄至12.6%。

图源：Momenta招股书

市场给予Momenta高估值，主要源于其收入结构的显著变化。

图源：Momenta招股书

招股书数据显示，2023年Momenta96.8%的收入来自技术开发服务，而这一比例在2025年降至59.9%；相反，许可服务的收入占比由2023年的3.1%升至40.1%。

• 技术开发服务（项目制）：指为车企定制开发特定项目的收入。
• 许可服务（授权制）：指按照装车量收取授权费。

相比前者，授权制模式可使用一套技术平台交付多个项目，每多卖出一辆车即增加一笔收入，边际成本大幅降低。

按照最新披露数据，公司定点车型超过210款，已量产超过100款。若剩余车型进入量产阶段，许可服务收入有望大幅增长。

从行业趋势来看，这种转变是大势所趋。

此前，特斯拉已尝试用订阅制取代买断制。2026年2月，马斯克宣布自2026年2月14日起，在美国市场停止销售FSD（全自动驾驶系统）买断版，仅提供每月99美元的订阅服务，旨在吸引更多用户体验，将一次性销售收入转化为稳定的经常性收入。不过，在中国大陆，特斯拉FSD尚未实际投入使用。

在中国大陆，Momenta并非“第一个吃螃蟹的人”。蔚来早在2023年就开始执行高阶智驾功能按月订阅、不可一次性买断的方案。但由于其新车销售通常附带赠送多年智驾权益，因此按月订阅模式能否被中国消费者广泛接受，仍有待市场检验。

此外，基于授权许可的订阅制成功门槛并不低：

1. 客户体验维护：由于无法一次性确认收入，供应商必须确保智驾功能体验持续改善，让消费者感受到物有所值，才能维持持续付费。一旦体验下滑，订阅数量滑坡将对收入造成巨大冲击。
2. 基础技术泛化能力：授权许可制极度考验供应商交付新车型智驾系统的能力。若无法证明基座模型具备优秀的泛化能力，无法在短时间内为新车型开发交付高性能的智驾功能，Momenta的平台化故事便难以有效兑现。